Délibérations du comité sénatorial permanent des
Banques et du commerce

Fascicule 21 - Témoignages

Le Comité sénatorial permanent des banques et du commerce se réunit aujourd'hui, à 11 h 20, pour examiner afin d'en faire rapport la situation actuelle du régime financier canadien et du régime financier international.

Le sénateur E. Leo Kolber (président) occupe le fauteuil.

[Traduction]

Le président: La réunion d'aujourd'hui a pour objet d'examiner, en vue d'en faire rapport, la situation actuelle du régime financier canadien et du régime financier international, plus particulièrement du capital de risque.

Nous accueillons comme témoins John Eckert, président de l'Association canadienne du capital de risque, et John Bradlow, directeur de l'association et président du Comité sur la politique publique. Messieurs, je vous souhaite la bienvenue. Je sais que vous avez un exposé à nous faire. Il faudrait cependant avoir tout terminé à 12 h 30, au plus tard.

M. John Eckert, président, Association canadienne du capital de risque: Honorables sénateurs, l'Association canadienne du capital de risque représente la grande majorité des investisseurs professionnels, des fournisseurs de services, des investisseurs particuliers et de certains grands investisseurs institutionnels du marché du capital de risque et des souscriptions privées, y compris le secteur des prises de contrôle, certaines formes de financement secondaires et, essentiellement, tout placement en action et toute dette reliée à l'entreprise privée. Pour l'instant, il n'est pas question du secteur public.

Pour vous donner une idée de l'importance du capital de risque, l'an dernier, c'est-à-dire durant l'année qui s'est terminée le 31 décembre 2000, le groupe a investi quelque 6,3 milliards de dollars dans des entreprises canadiennes. Cette année, l'investissement s'est infléchi quelque peu, étant donné l'effondrement du marché public du capital-actions des États-Unis, plus particulièrement celui du secteur des technologies de l'information qui a été très durement touché. Néanmoins, le rythme des investissements demeure vigoureux, et il semble que, cette année, nous nous dirigeons vers des investissements de l'ordre de cinq milliards de dollars.

L'association regroupe 120 entreprises membres. Comme je l'ai mentionné, elle représente des entreprises de capital de risque, des fournisseurs de services, des joueurs du marché des souscriptions privées ainsi que certains grands investisseurs providentiels.

Mais il faudrait peut-être que je me présente. Le jour, je dirige McLean Watson Capital. J'en suis l'associé directeur et un des deux fondateurs. Notre firme se spécialise dans les secteurs de pointe de la technologie de l'information. Avant d'aller plus loin, je vais demander à M. Bradlow de prendre quelques instants pour se présenter, lui aussi.

M. John Bradlow, directeur et président du Comité sur la politique publique, Association canadienne du capital de risque: Je suis l'associé principal de Penfund, qui gère l'argent des caisses de retraite et des compagnies d'assurance-vie. Nous investissons cet argent dans des PME privées.

M. Eckert: Je suis également président de l'Association canadienne du capital de risque. J'assume la présidence du Comité sur les marchés des capitaux et de la Table ronde sur les possibilités des affaires électroniques canadiennes, qui a déjà témoigné devant le comité et qui reviendra peut-être sous peu.

Avec un peu de chance, nous savons de quoi nous parlons. Nous avons demandé à bon nombre de nos membres de nous communiquer leurs préoccupations. L'association est engagée dans plusieurs activités différentes, mais le travail effectué en collaboration avec le gouvernement en vue d'abolir certains obstacles que le Canada continue d'affronter sur les marchés du capital de risque et des souscriptions privées est certes la priorité numéro un de notre groupe.

Plus précisément, nous avons fait plusieurs recommandations dans notre mémoire, mais ce document ne contient pas tout. Nous avons décidé de nous concentrer sur les enjeux qui avaient le plus de pertinence pour les sources de souscriptions privées et de capital de risque. Plusieurs questions en particulier, si elles sont réglées, auraient de profondes répercussions sur tous les Canadiens. Il faudrait aussi dire qu'en dépit du fait que nous représentons une industrie consacrée essentiellement à l'investissement dans les technologies de l'information et les sciences de la vie, les recommandations que nous faisons seraient très avantageuses pour tous les Canadiens, peu importe où ils se trouvent, leur secteur industriel, leur profession et ainsi de suite. Les avantages qui découlent des investissements de notre groupe ont une profonde influence sur le niveau de vie de tous les Canadiens.

Une question qui nous tient à coeur - je vais peut-être en parler, après quoi M. Bradlow pourra renchérir - est l'appui que nous recevons du secteur canadien de l'investissement institutionnel, composé des importants fonds de retraite canadiens qui investissent dans différentes classes d'actifs.

Au Canada, cet appui a été plutôt limité. Il est loin de se rapprocher de celui dont jouissent nos collègues américains. Ainsi, aux États-Unis, les administrateurs d'importants fonds de pension passifs ont reconnu le besoin d'investir entre cinq et 10 p. 100 des fonds qu'ils gèrent dans du capital de risque et dans des souscriptions privées, alors qu'au Canada, cette forme d'investissement ne fait pratiquement pas partie du paysage.

Bien sûr, l'industrie a en règle générale l'appui de plusieurs fonds importants du secteur public, mais nous croyons qu'ils pourraient accroître davantage leur présence. Ils sont nombreux à ne donner aucun appui et ce, pour plusieurs raisons. Typiquement, le Canada accuse du retard dans le développement de certains produits, mais il existe aussi des barrières techniques qui empêchent les institutions canadiennes d'investir dans ce que nous estimons être un secteur très intéressant.

Plus particulièrement, les investisseurs institutionnels ne peuvent actuellement investir plus de 30 p. 100 des fonds qu'ils gèrent dans des avoirs étrangers. Voilà qui est fort bien. Nous ne sommes pas ici pour contester le pourcentage. Toutefois, pour des raisons d'ordre technique, quand ils investissent dans du capital-risque canadien sous gestion canadienne, ces placements sont habituellement considérés comme étant un bien étranger, ce qui est tout à fait illogique. C'est pourquoi ils hésitent à investir dans des fonds de capital de risque qui, typiquement, sont des sociétés en commandite.

Nous avons travaillé en collaboration avec l'Association canadienne des gestionnaires de fonds de retraite et ses membres. Ils ont admis qu'il s'agit d'un enjeu et ont fort bien fait valoir que, si cet obstacle était aboli, ce serait une barrière de moins à l'investissement dans notre secteur.

C'est pourquoi nous recommandons entre autres de changer les règles de manière à permettre aux investisseurs institutionnels canadiens d'investir dans des capitaux de risque et des souscriptions privées gérés par des Canadiens sans que ces placements soient classés comme des biens étrangers.

Voilà une recommandation qui, selon nous, si elle était mise en oeuvre pourrait avoir une profonde influence sur les montants que ces grandes institutions peuvent diriger vers notre secteur.

M. Bradlow: Pour situer en contexte le mémoire que nous avons déposé, il importe de comprendre que notre industrie est extrêmement cyclique. Pour vous donner une idée, M. Eckert a mentionné qu'en l'an 2000, 6,3 milliards de dollars avaient été investis dans des entreprises canadiennes. La donnée équivalente pour 1999 a été de 2,7 milliards de dollars et, pour 1998, de 1,5 milliard de dollars. Cette année, elle sera d'environ cinq milliards de dollars, mais nous continuerons de profiter de la période de prospérité. On s'attend par contre que ces investissements chuteront sensiblement en l'an 2002.

Ces montants représentent des déboursements faits à des entreprises. La circulation des fonds qui finance ces déboursements a tendance à suivre la même courbe. L'extrême instabilité des mouvements de fonds qui, à certaines périodes comme durant la récession de 1992-1993, chutent à des niveaux extraordinairement bas, bien en deçà du milliard de dollars, représente un important défi pour notre groupe.

Le mémoire insiste sur ce que nous percevons être les principaux obstacles à l'investissement de deux grands groupes. Le premier est composé des institutions canadiennes d'investissement intérieur, soit essentiellement des grands fonds de pension et des compagnies d'assurance-vie. Le second est formé essentiellement d'un groupe analogue d'investisseurs, mais qui ont leur siège social aux États-Unis. Vous avez remarqué sans doute que les principales recommandations que nous faisons dans notre mémoire, c'est-à-dire les recommandations 1 et 2, traitent justement de ces points.

Comme dernière observation, si vous le permettez, j'aimerais dire qu'à notre avis, les effets de ces recommandations sur les recettes fiscales des divers gouvernements en jeu devraient être nuls ou minimaux. En réalité, l'effet serait positif si l'on atteint le but que l'on s'est fixé d'encourager un plus grand mouvement de fonds vers le démarrage de petites entreprises.

M. Eckert: La deuxième recommandation de notre mémoire porte sur les barrières au capital d'investissement à l'étranger. M. Bradlow vous en a touché quelques mots.

Quand une institution canadienne, par exemple la British Columbia Investment Management Corporation - qui gère les avoirs de retraite des fonctionnaires provinciaux -, la caisse de retraite des enseignants de l'Ontario ou celle des hôpitaux de l'Ontario, investit aux États-Unis, elle le fait sur un pied d'égalité avec les institutions américaines, dans le cadre d'une société de personnes en commandite américaine. Elle ne court pas le risque d'être imposée aux États-Unis, et les dividendes, les intérêts, le capital et les gains en capitaux peuvent retourner au Canada sans entrave. Il s'agit d'un instrument simple et bien compris de tous. Si vous en parlez à ceux qui comprennent les rouages des marchés de souscriptions privées des États-Unis et que vous leur demandez pourquoi les marchés américains sont si florissants, ils vous donneront de nombreuses raisons. Cependant, la libre circulation des capitaux de l'étranger est citée comme l'une des deux raisons les plus importantes du succès de leur industrie, l'autre étant un taux d'imposition des gains en capital qui est bas et intéressant.

Il n'en est pas de même au Canada. Il faut comprendre qu'aux États-Unis, les actifs de régimes de pension constituent un énorme réservoir passif qui est administré par des fiducies très prudentes. Elles exercent leurs responsabilités avec une perspective globale. La majorité de ces capitaux sont investis aux États-Unis, mais une partie va vers l'étranger. La majorité des investissements étrangers va vers les pays européens, certaines parties d'Asie et Israël, mais très peu sont dirigés vers le Canada. Cela s'explique du fait que les gestionnaires de fonds de pension canadiens - comme Penfund, la société de M. Bradlow, et la mienne, McLean Watson - ont du mal à attirer les investisseurs étrangers, qui craignent les risques d'investir au Canada. En effet, tous les fonds investis par les institutions américaines de façon passive risquent de se heurter à la panoplie de taxes canadiennes. Ces institutions préfèrent fuir tout risque spécifique.

En 1999, des modifications à la loi ont partiellement remédié au problème, de sorte que les investissements d'institutions passives dans des fonds sous gestion canadienne ne constituent plus en soi des activités exercées au Canada, ce qui les exempte des taxes canadiennes. Cette mesure n'est toutefois pas suffisante. Bien qu'il soit maintenant possible, sur le plan technique, d'établir des structures auxquelles participent une société de personnes en commandite américaine administrée par un commandité des États-Unis, les fiducies relativement prudentes qui administrent ces immenses réservoirs de capitaux n'ont pas la garantie qu'il n'y a plus de risque d'imposition au Canada.

Ainsi, il y a eu quelques nouveaux investissements au Canada, mais ceux-ci sont bien loin de totaliser le capital auquel notre pays et notre industrie sont en droit de s'attendre. Certaines de nos entreprises dans les secteurs des technologies de l'information ont acquis une renommée d'envergure internationale. Ottawa, par exemple, est définitivement un chef de file mondial dans le domaine des télécommunications. Le Canada est à la fine pointe de la technologie mondiale dans divers secteurs passionnants comme le graphisme et les renseignements commerciaux. La quantité de capital qui y afflue de l'étranger demeure toutefois relativement limitée.

Dans notre mémoire, nous demandons que ce problème soit réglé et qu'on modifie la loi de sorte que les institutions étrangères, particulièrement celles des États-Unis, mais également de l'Europe et d'ailleurs, puissent investir dans des fonds canadiens gérés par des Canadiens sans craindre de se voir imposer des taxes. Cela serait tout à fait logique parce que ce sont les gestionnaires canadiens qui servent d'yeux et d'oreilles à ces institutions. Il faut changer les règles pour leur permettre d'investir par l'entremise d'une société en commandite administrée par des investisseurs canadiens sans que leurs gains - intérêts, dividendes ou quoi que ce soit d'autre - ne soient taxés.

Il est difficile d'évaluer la richesse que pourrait rapporter au Canada un tel changement. Je sais que les institutions américaines investissent à elles seules 20 milliards de dollars en capital de risque. Il ne serait pas impossible que de un à deux milliards de dollars soit dirigés vers le Canada d'ici deux ou trois ans, une fois ces changements apportés.

Notre mémoire renferme quelques autres recommandations, mais ces deux-ci sont les plus importantes. Il vaudrait peut-être mieux se concentrer sur ces deux recommandations que de toutes les passer toutes en revue.

Le sénateur Oliver: Nous sommes membres d'un comité du Parlement. Aussi, j'aimerais savoir quelles négociations et réunions vous avez eues avec le ministère des Finances pour discuter d'éventuels changements au régime fiscal. Avec qui avez-vous discuté? Depuis quand? Quel en a été le résultat?

M. Eckert: Nous avons tenu un certain nombre de réunions et de discussions avec divers fonctionnaires de Finances Canada. Nous avons travaillé en étroite collaboration avec M. Kevin Lynch et quelques autres personnes.

Le sénateur Oliver: Se sont-ils montrés réceptifs?

M. Eckert: Ils se sont montrés réceptifs à des changements aux dispositions applicables aux fonds de pension. Ils comprennent le problème et conviennent qu'il faut le régler. Nous ne savons toutefois pas encore de quoi il s'agira et quand cela sera possible. Il semble que ces problèmes seront réglés, mais personne ne peut dire quand. À notre avis, le plus tôt serait le mieux.

M. Bradlow: Vous aurez remarqué que notre mémoire porte sur les aspects techniques de la Loi de l'impôt sur le revenu et de son règlement d'application.

Certaines de ces dispositions sont d'une complexité ahurissante. Dans nos échanges avec les représentants du ministère des Finances, nous avons tenté de préciser notre compréhension commune de certaines d'entre elles. Comme M. Eckert l'a dit, nous avons beaucoup progressé à ce chapitre.

Le sénateur Oliver: Avez-vous réalisé des progrès quant au concept des biens étrangers dont vous parlez dans votre texte? Vous dites recevoir des montants imposants des compagnies d'assurance-vie et des fonds de pension, mais que la situation est parfois problématique parce que ces investissements sont considérés comme des biens étrangers. Avez-vous abordé le sujet avec le ministère des Finances, lui avez-vous demandé pourquoi ces investissements sont traités comme des biens étrangers s'ils n'en sont pas et s'ils ne sont pas perçus comme tels aux États-Unis? Que vous a-t-on répondu à ce sujet?

M. Bradlow: Nous en avons parlé à de nombreuses reprises. Nous croyons que le ministère est prêt à trouver une solution réaliste: qu'il soit traité comme un investissement canadien s'il s'agit d'un investissement canadien, et comme investissement étranger s'il s'agit d'un investissement étranger. Ce qui n'est pas ce que la loi dicte actuellement.

Le sénateur Oliver: J'ai plusieurs petites questions, si je peux me permettre. Vous avez dit que votre association compte 125 sociétés qui s'occupent d'investir la plus grande partie du capital de risque de 6,3 milliards de dollars, en plus de quoi il existe quelques importants investisseurs providentiels. Votre association connaît-elle l'identité de tous les investisseurs providentiels? En existe-t-il une liste officielle?

M. Eckert: C'est loin d'être le cas. Les institutions relèvent du domaine public. Il leur est égal de divulguer leurs niveaux d'investissement et là où va l'argent.

Il en va tout autrement des investisseurs providentiels, qui préfèrent demeurer discrets. Il est difficile, même, d'arriver à une définition claire d'«investisseur providentiel». Leurs historiques peuvent être extrêmement variés.

Certaines études ont toutefois été réalisées. L'une d'entre elles, menée par le professeur Alan Riding de l'université Carleton, estime que les investisseurs providentiels placent entre 1 et 6 milliards de dollars au Canada.

À mon avis, cette évaluation est ambitieuse. Leurs investissements sont probablement moins importants. De plus, ils connaissent des hauts et des bas. Beaucoup d'argent a été investi avec l'arrivée des «.com». De nombreux investissements n'ont pas rapporté le rendement espéré. Il y a moins d'investissements providentiels aujourd'hui qu'il y a deux ans, mais nous n'en avons pas de mesure précise.

Le sénateur Oliver: Quel pourcentage de votre capital de risque avez-vous investi par l'entremise de sociétés en commandite?

M. Eckert: Les investisseurs institutionnels du Canada investissent presque exclusivement par l'entremise de sociétés en commandite.

Le sénateur Oliver: Lorsque vous obtenez de l'argent des fonds de pension et des compagnies d'assurance-vie, quels instruments privilégiez-vous?

M. Eckert: Les sociétés en commandite.

M. Bradlow: Les seules institutions qui investissent dans des sociétés en commandite gérées par des intérêts semblables aux nôtres sont celles qui ne craignent pas les restrictions associées aux biens étrangers, parce qu'elles ont les moyens de le faire. L'investissement dans une société en commandite est classé comme un bien étranger. Un type de société en commandite appelé «société en commandite admissible» n'est pas considérée de la même façon. Cependant, ces sociétés sont soumises à d'autres restrictions qui posent d'autres problèmes. Nous en parlons dans notre mémoire.

M. Eckert: Pour mettre ce problème en contexte, il y a six ou sept grandes institutions au Canada qui s'occupent de capital de risque, alors qu'il existe probablement 600 fonds de pension qui devraient y consacrer une portion de leur capital, mais qui ne le font pas.

La sénatrice Poulin: Vos commentaires sur la compétitivité du Canada en télécommunications et dans divers domaines des communications ne font que confirmer les conclusions d'un rapport spécial du Sénat présenté il y a un an, après trois études auxquelles ont participé d'excellents témoins. Votre recommandation d'augmenter les capitaux de risque et d'atténuer ce qu'on peut percevoir comme des obstacles aux investissements confirme également ce que les témoins nous ont dit lorsque nous les avons interrogés sur l'utilité des capitaux de risque étrangers et des investisseurs providentiels pour l'essor des petites entreprises.

Monsieur Bradlow, vous avez parlé de l'aspect cyclique de vos activités et d'un investissement de 6,3 milliards de dollars en 2000. Pourriez-vous parler du rendement de l'investissement?

M. Bradlow: C'est une question difficile, parce que jusqu'à maintenant, il n'y a pas eu de données recueillies sur le rendement de l'industrie. Notre association a lancé une étude qui se poursuit depuis environ un an. C'est une question complexe de définition.

Pour être franc, je dirais aussi qu'il y en a, parmi nos membres, qui ne sont pas très pressés de voir diffuser à grande échelle les données de rendement, mais nous sommes en train d'en préparer. Je pourrais dire, en passant, d'après ce que j'observe sur le marché, que l'argent investi pendant la période de 1998-1999-2000 est peu susceptible d'avoir généré des revenus appréciables.

La sénatrice Poulin: Je me demandais si vous essayiez de concevoir un moyen de mesurer cela. Comme j'ai siégé aux conseils d'administration de diverses caisses de retraite, je peux comprendre la prudence qu'affichent certains conseils d'administration de caisses de retraite.

M. Bradlow: Vous touchez là un élément absolument fondamental. Dans nos discussions avec les grandes institutions, elles mentionnent constamment le manque de données sur le rendement de l'industrie. Pour nous, c'est une question sérieuse.

Ce n'est pas si sérieux pour les organisations comme la B.C. Investment Management Corporation, le Régime de retraite des enseignantes et des enseignants de l'Ontario ou la Caisse de dépôt, parce qu'elles disposent d'importants portefeuilles d'investissement. Le rendement de leur portefeuille est, pour eux, l'indicateur du rendement de leurs investissements.

Il faut des données pour les institutions de moyenne taille, les caisses de retraite de 2 à 7 milliards de dollars qui n'investissent pas dans le secteur actuellement. Elles ont besoin de connaître les rendements potentiels, leurs conséquences, les écarts et les risques qu'ils comportent. Nous devons pouvoir leur donner cette information.

La sénatrice Poulin: Vous avez mentionné le traité fiscal avec les États-Unis. C'est intéressant, parce que notre comité a examiné le projet de loi S-31 la semaine dernière. C'est la loi qui se rapporte à huit traités fiscaux. Le Canada a actuellement 75 traités fiscaux. Vous avez dit qu'à votre avis, il faudrait faire des changements relativement aux revenus faits à l'étranger qui sont investis au Canada.

Pourriez-vous nous parler des conditions qui s'appliquent aux revenus canadiens investis aux États-Unis? Quelles sont les modalités fiscales?

M. Eckert: Par exemple, si l'une des nos institutions investissait dans un capital de risque géré aux États-Unis, il n'y en a aucune. L'argent circule librement vers le sud, sous réserve des restrictions imposées aux investissements à l'étranger, et librement vers le Nord.

M. Bradlow: Il circule librement pour ce qui est des gains en capital ou du prélèvement d'impôts par les États-Unis.

M. Eckert: Ces investissements ne sont pas assujettis à l'impôt.

Le président: Le mémoire le dit de façon exceptionnellement claire.

Le sénateur Furey: Je ne suis pas sûr de votre point de vue sur l'exercice d'options par les employés. Pourriez-vous expliquer cela?

M. Bradlow: Le point de vue expliqué dans notre mémoire?

Le sénateur Furey: Oui. Je ne suis pas sûr de comprendre où vous voulez en venir. Vous parlez d'une possible admissibilité à l'exemption pour gains en capital de 500 000 $.

M. Bradlow: Il y a deux problèmes, selon nous, dont nous traitons dans notre mémoire. Le premier se rapporte au fait que les gains sur les actions dans une société privée sous contrôle canadien ne sont pas traités comme des gains en capital par la loi de l'impôt. C'est considéré comme une prestation d'emploi. En tant que telle, ils ne sont pas admissibles à l'exemption à vie de 500 000 $ pour gains en capital.

Le sénateur Furey: Comment composez-vous avec le problème qu'une fois l'option exercée, il faut encore payer des impôts avant la vente?

M. Bradlow: Nous ne parlons pas de cela en particulier. Il en a été largement discuté dans les amendements antérieurs à la loi, bien que pas de façon exhaustive.

Le sénateur Furey: Mon autre question se rapporte à l'élimination de l'impôt sur les gains en capital d'investisseurs étrangers. Pourquoi, à votre avis, le Canada est-il réticent à employer le modèle américain en ce qui concerne les investisseurs étrangers? Est-ce parce qu'il craint de perdre des revenus?

M. Eckert: C'est surtout historique. La pratique a évolué avec le temps, mais il ne semble pas y avoir une réponse claire à cette question.

M. Bradlow: Je pourrais hasarder une conjecture. Je pense que c'est vraiment une fonction de l'ajout de règlements à la loi sur une période donnée pour composer avec des problèmes particuliers. Les conséquences ont peut-être dépassé les prévisions. Par exemple, la notion d'exercice d'activités commerciales au Canada, qui est un élément central de la loi de l'impôt, suscite quelques inquiétudes. À un moment donné, le ministère des Finances craignait que, si des étrangers créaient un partenariat qui pourrait leur permettre de mener des activités commerciales au Canada, cela pourrait constituer un moyen d'échapper au filet de l'impôt. La règle a été répandue à tous les partenariats. Il est important, cependant, qu'elle ne capte que les partenariats qui participent activement à des activités commerciales au Canada, et non pas ceux qui, en fait, se créent une collection d'investissements de portefeuille. Je pense que cette distinction a été négligée.

M. Eckert: Il est important de comprendre que nous visons ces vastes fonds communs de capital passif aux États-Unis et ailleurs. En fait, nous sommes sur le point de diffuser les statistiques du troisième trimestre sur le niveau d'investissement dans le capital de risque au Canada. Vous verrez, lorsqu'elles seront publiées, que le montant d'argent qui provient d'investisseurs étrangers est très élevé. Cependant, ce sont des investissements directs, en «coup de fusil» - des fonds d'investissements sophistiqués à risque élevé - d'investisseurs qui sont principalement aux États-Unis, qui ont saisi ce qui, à leur avis, est une occasion à ne pas manquer - à Ottawa, par exemple. Ils ont les ressources pour structurer une transaction de manière à faire entrer et sortir l'argent selon des modalités qui peuvent leur convenir.

Le sénateur Furey: Est-ce que ce ne serait pas d'autant plus une raison d'adopter leur modèle?

M. Eckert: Absolument. Il viendrait beaucoup plus d'argent au Canada, provenant de gestionnaires de fonds qui ne trouveront pas leurs propres marchés au Canada et ne structureront rien qui comporte des risques fiscaux. Ces fiduciaires ne sont pas particulièrement créatifs, et ils ont besoin de savoir avec certitude qu'ils peuvent investir de l'argent au Canada dans un réservoir géré, selon un format géré, et que cet argent leur revient exempt d'impôt, avec des gains. C'est là vraiment l'enjeu. Il y a un capital phénoménal dans lequel le Canada ne puise pas. Si nous pouvions régler le problème, le montant d'argent que nous recevons changerait du tout au tout. Cela voudrait dire plus d'emplois, plus d'investissements dans l'infrastructure, et caetera.

Le sénateur Kroft: J'ai des questions à poser dans deux domaines. Le premier est celui des fonds de travailleurs qui, je le vois, font partie de votre association.

Avec le temps, nous avons reçu beaucoup d'information, de nature plus théorique que pratique, émanant d'exploitants du secteur du capital de risque, à propos de problèmes que posent les fonds d'investissement des travailleurs et de la possibilité qu'ils faussent le marché d'une façon ou d'une autre. D'après moi, lorsque la loi permettant la création de fonds d'investissement de travailleurs est entrée en vigueur, il y a eu, au départ, un flux énorme de fonds dans le capital de risque au Canada. On pourrait regarder les statistiques sous divers angles pour déterminer si c'était entièrement attribuable aux fonds important qu'ils ont pu accumuler, qui pouvaient représenter jusqu'à 80 p. 100 de tous les nouveaux fonds de capital de risque. Je vois que c'est maintenant 50 p. 100 et que cela pourrait peut-être tomber à environ un tiers du réservoir. Je tire ceci de notes de recherche que nous avons reçues. Est-ce que ce sont encore des chiffres similaires?

Où tout cela va-t-il, à votre avis? Est-ce que votre association a une idée de la façon dont l'équilibre sera atteint? La baisse se poursuivra-t-elle ou est-ce qu'on est arrivé à un niveau qui pourrait être maintenu? Avez-vous des facteurs pour vous aider à le déterminer?

M. Eckert: C'est difficile à évaluer. C'est vrai, les fonds de travailleurs sont membres de notre association. Ils ont aussi leur propre association, qui s'occupe spécifiquement de questions liées aux fonds de travailleurs. Vous avez raison, il y a quelques années, ils comptaient pour une grande part de l'argent investi dans le capital de risque. Avec le temps, cette proportion a baissé. En fait, c'était environ 15 p. 100 en 2000, et maintenant 12 p. 100 pour les neuf premiers mois de 2001.

M. Bradlow: Pour donner une précision, parce que je pense que le sénateur parlait d'autre chose. C'est 12 p. 100 des 6,3 milliards de dollars dont nous avons parlé plus tôt, qui sont des déboursements dans des entreprises. C'est l'autre côté de la médaille, c'est-à-dire le flux de fonds dans un fonds de travailleurs, dont, je pense, parlait le sénateur.

Le sénateur Kroft: Je comprends les deux mesures.

Je vois bien qu'ils font partie de votre association, mais ils ont aussi la leur propre. Est-ce que l'existence ou le fonctionnement de ces fonds cause un problème ou des distorsions dans le secteur, dont vous voudriez nous parler? Ils constituent de toute évidence un mécanisme de collecte de fonds auprès d'un type d'investisseur différent de ceux que votre groupe représente normalement. Si vous êtes d'avis que c'est une fonction utile, a-t-elle un prix?

M. Bradlow: Nous avons des membres qui pensent qu'à un certain moment, il y a eu un effet d'éviction. Lorsque de forts pourcentages des fonds déployés dans les fonds de capital de risque provenaient de fonds de travailleurs, cela a eu un effet décourageant sur les institutions qui investissaient dans le même secteur parce que le flux des fonds était plus important que ce que pouvait absorber le marché. En outre, étant donné que les fonds de travailleurs profitaient de certains avantages fiscaux indirects, le coût du capital était moins élevé pour eux.

Il y a eu ce point de vue, et certains l'ont encore. Cependant, les déboursements réels, en 2000, n'ont été que de l'ordre d'environ 12 p. 100. Je pense, personnellement, que le problème n'est pas si grave.

Le sénateur Kroft: Serait-il juste de dire que, avec la réduction du taux d'impôt sur les gains en capital, ou du taux d'inclusion, qui entraîne une baisse du coût des gains en capital, on peut observer une petite inclinaison de l'impôt en faveur des fonds conventionnels par opposition aux fonds de travailleurs? Je ne pense pas qu'il y ait eu de changement aux avantages initiaux que présentent les fonds provenant de fonds de travailleurs, mais vos investisseurs profitent d'un taux réduit d'impôt sur les gains en capital. Est-ce que je me trombe? Il y a eu un certain équilibrage.

M. Bradlow: Pour les investisseurs qui ne paient pas d'impôt, les fonds de pension, par exemple, cela n'aurait aucun effet. Pour d'autres, il y en aurait.

Le sénateur Kroft: Je vais changer de domaine.

Le président: Puisque nous en sommes au milieu de la rédaction de notre rapport, et peut-être que nous ne sommes pas tout à fait à jour, nous voulons votre expertise pour pouvoir mettre la dernière main à notre rapport. M. MacIntosh a dit que les sociétés à capital de risque de travailleurs doivent maintenir 30 à 40 p. 100 de leurs fonds en liquidités comme des bons du Trésor. Il a dit «du point de vue de la politique publique, n'est-il pas un peu étrange d'accorder ces généreux stimulants fiscaux aux fins d'investir dans des bons du Trésor?» M. Mackintosh était d'avis que les sociétés à capital de risque de travailleurs ont également des délais d'investissement à respecter, ce qui signifie que, parfois, elles investissent dans des entreprises qui, autrement n'auraient rien reçu, simplement parce qu'il faut investir les fonds dans un délai donné.

Est-ce vrai, et avez-vous un commentaire à formuler à ce sujet?

M. Bradlow: Il est clair que c'est juste, dans la description des règlements tels qu'ils sont appliqués. En ce qui concerne le premier point, les bons du Trésor, c'est inévitable lorsque nous avons un instrument d'investissement qui est vendu à des épargnants qui peuvent se faire rembourser leurs bons quand ils le veulent et que les investissements qui font cet instrument sont, principalement, dans des sociétés privées non liquides.

C'est autre chose qu'un fonds mutuel conventionnel qui est en mesure de vendre ses investissements sur le marché public. Un fonds de travailleurs n'est pas dans cette position et, par conséquent, doit maintenir un pourcentage important de liquidité pour faire face à l'éventualité des remboursements. Peut-être cela ne répond-il pas à votre question de façon satisfaisante.

Le président: Il semble bizarre d'accorder des incitatifs fiscaux à des gens pour l'achat de bons du Trésor.

Le sénateur Oliver: L'incitatif peut aller jusqu'à 40 p. 100.

M. Bradlow: Cela peut constituer un obstacle important au rendement du placement, c'est sûr. Cela paraît effectivement bizarre.

M. Eckert: Si vous travaillez avec des investisseurs institutionnels, comme nous, sur lesquels se fonde une grande partie de l'industrie de l'Amérique du Nord, c'est un encaissement juste à temps. Nous pouvons constituer un fonds de 100 millions de dollars, mais nous ne recevons pas tout de suite l'argent. Les investisseurs se sont engagés de façon irrévocable à ce que, quand nous leur faisons signe, leur part de l'encaissement nous parvient dans les trois à cinq jours ouvrables qui suivent.

Le président: Et s'ils ne demandent rien pendant un bout de temps?

M. Eckert: L'investissement est bloqué pour une durée de 8 à 10 ans. Ils n'ont pas leur mot à dire sur l'utilisation qui est faite de l'argent. Ils se réservent le droit de gérer leurs propres fonds. Ils achètent leurs propres bons du Trésor si c'est là qu'ils veulent investir.

Avec les épargnants, il vous faut le montant initial. Nous ne pouvons pas nous adresser à 10 000 investisseurs pour leur demander 5 $ pour un investissement que nous faisons. Il faut ce tampon pour préserver l'intégrité et être en mesure de gérer les liquidités et les remboursements.

Le sénateur Kroft: Il y a deux parties à cette question. Il y a la question de politique publique, et celle de savoir si c'est un avantage fiscal pertinent pour réaliser un certain objectif. J'y viendrai dans un moment.

Est-ce que l'existence de cette politique et de ces instruments crée des problèmes sérieux ou une concurrence inégale dans le secteur du capital de risque? Il y a trois ans, lorsque nous avons commencé à examiner ces données, cela a semblé possible parce que les chiffres étaient si importants qu'il était difficile de comprendre pourquoi il en était ainsi en ce qui concernait les fonds. Comme nous le voyons maintenant, les choses semblent atteindre un niveau différent, soit que les fonds recueillis produiront un certain chiffre ou que les fonds déboursés produiront un autre chiffre.

On dirait bien que le secteur du capital-risque «conventionnel», qui est grevé d'impôt à la sortie, avec l'aide supplémentaire d'un taux inférieur d'impôt sur les gains en capital, semble se tenir de lui-même. Les fonds de travailleurs ne l'évincent pas.

J'aimerais aborder la question de la politique publique. Je viens du Manitoba, non pas de Montréal, de Toronto ou de Vancouver. J'y suis sensible, parce que nous avons entendu beaucoup de témoignages, dans nos audiences, sur la distribution inégale des fonds de capital-risque dans tout le pays. L'un des objectifs de la politique publique que réalise la création d'un réservoir de capital-risque par un moyen différent est qu'il amène effectivement le capital-risque dans des régions qui, autrement, n'en auraient pas nécessairement. L'industrie du Manitoba serait de celles-là.

Nous avons entendu les témoignages de Gordon Sharwood et d'autres personnes qui se sont penchés sur la question de la distribution inégale dans tout le pays des fonds de capital disponibles. Lorsque l'on regarde les données et les déboursements, l'une des choses qu'a pu réaliser cette politique publique sur les fonds de travailleurs, c'est qu'elle a contribué à leur déboursement.

Avez-vous quelque chose à dire à ce propos?

M. Bradlow: Il y a un débat, dans notre communauté, sur l'avenir du mouvement de fonds de travailleurs, quels que soient les changements que le gouvernement pourrait vouloir faire ou non. Le débat tourne surtout autour du marché. Depuis cinq ans, le rendement moyen des fonds investis dans les fonds de travailleurs a été de 3,3 p. 100 par année. La valeur des avantages fiscaux, de nos jours, et ici je parle du crédit d'impôt de 30 p. 100 sur une période de huit ans, revient à 4,8 p. 100 par année.

Si nous supposons que le passé se répétera dans l'avenir, et ce n'est pas sûr, un investisseur d'aujourd'hui dans un fonds de travailleurs peut s'attendre à un rendement d'environ 8 p. 100, constitué surtout d'économies d'impôt.

Sur la même période de cinq ans, le rendement total du TSE 300 a été de 6,9 p. 100. Il y a un groupe qui pense que nous continuerons à voir d'importantes ventes d'instruments de fonds des travailleurs, parce que si on prend en compte l'effet des économies d'impôt et le rendement potentiel que peuvent avoir les autres formes d'investissements, cela semble raisonnablement attrayant, sans compter le fait que le rendement intrinsèque de l'investissement, à 3,3 p. 100, n'est pas très élevé. C'est un point de vue.

L'autre point de vue est qu'il y a une période fermée de huit ans. Si l'on en tient compte, ce sont surtout des investissements non liquides. Le taux de rendement, à 3,3 p. 100 par année, a été inférieur à celui des bonds du Trésor pendant la même période. Les nouveaux fonds ne peuvent pas circuler dans un environnement réfractaire au risque. L'importance relative du mouvement de fonds de travailleurs sur la scène globale du capital de risque au Canada pourrait diminuer.

Le sénateur Kroft: Lorsque vous calculez l'économie d'impôt, est-ce que vous tenez compte aussi, à des fins de comparaison, du coût pour le Trésor des économies d'impôt sur les gains en capital provenant de l'autre fonds?

M. Bradlow: Nous n'en avons pas tenu compte.

Le sénateur Kroft: Vous accordez un crédit d'impôt à l'entrée, et un autre crédit d'impôt à la sortie, au moyen d'un taux préférentiel d'impôt sur les gains en capital; ne serait-il pas juste de tenir compte des deux?

M. Bradlow: Si nous voulions mesurer l'incidence sur les contribuables dans l'ensemble, ce serait juste.

Le président: Les fonds de travailleurs paient le même taux d'impôt sur les gains en capital que votre fonds?

M. Bradlow: Non.

Le président: Merci du temps que vous nous avez consacré. Cela nous a été très utile, parce que nous tenons à finir ce rapport. Je vous souhaite bonne chance.

La séance est levée.